Валентин Катасонов. Что происходит с долларом

Весь прошлый год и первый квартал текущего года доллар США демонстрировал ослабление по отношению ко многим валютам. Индекс доллара США, показывающий его отношение к корзине из шести основных валют, за это время скатился с планки, превышавшей 100, до точки 88,25 в феврале 2018 года. Кое-кто поспешил назвать это последней агонией. А в апреле произошло то, что финансовые аналитики называют отскоком: доллар США встрепенулся и приподнялся по отношению к другим валютам. Соответственно, другие валюты ослабли по отношению к доллару. В России это тоже прочувствовали.

Одним из стимулов роста доллара было произошедшее в марте очередное повышение ключевой ставки ФРС США (в текущем году, видимо, далеко не последнее). Это привело к тому, что доходность 10-летних казначейских облигаций США на торгах 24 апреля впервые с января 2014 года превысила психологически важный уровень в 3%. А повышение доходности казначейских бумаг положительно сказалось на доходности других финансовых инструментов, обращающихся на рынке США.

Однако вот что удивительно: повышение доходности американских казначейских бумаг не вызвало ажиотажного спроса на них. Реакция инвесторов была достаточно вялой, у них появилось недоверие к этому финансовому инструменту. Ведь рост доходности инструмента может означать и ухудшение финансового положения эмитента: повышенная доходность может служить компенсацией за более высокие риски — в данном случае риски, связанные с казначейскими бумагами США.

Прошли те времена, когда US Treasuries воспринимались как эталон надёжности. Сегодня эту иллюзию пытаются поддерживать лишь СМИ, подконтрольные хозяевам денег. На обсуждение рисков инвестирования в US Treasuries в Америке наложено негласное табу. Сомнения в их надёжности в самих США приравнивалось к государственной измене. В 2016 году, правда, Дональд Трамп в ходе предвыборной кампании заявил, что Америке грозит дефолт по её суверенному долгу и что он в случае своей победы начнёт переговоры с главными держателями казначейских бумаг США на предмет реструктуризации долга, но потом быстро дал задний ход и больше этой темы не касался.

В связи с этим я вспоминаю 2014 год, когда рейтинговое агентство S&P впервые в истории понизило кредитный рейтинг США с максимального "ААА" до "АА+". Агентство подверглось серьёзным санкциям Вашингтона и быстро вернуло максимальную оценку. Сегодня конкуренты «большой тройки» рейтинговых агентств выдают альтернативные оценки. Так, рейтинговое агентство КНР Dagong Global Credit Rating в январе понизило кредитный рейтинг США с A— до BBB+. При этом ожидается дальнейшее снижение кредитного рейтинга. А ведь опасно для Америки ещё то, что значительная часть её суверенного долга находится в руках нерезидентов. На конец 2017 года общая сумма суверенного долга США была равна 20,25 трлн. долл., при этом 6,33 трлн. долл. было размещено за пределами США (31,3%). Крупнейшими держателями американского суверенного долга являются (на конец 2017 года; млрд. долл.): Китай — 1.184,9; Япония — 1.061,5; Ирландия — 326,5; Каймановы острова — 269,9; Бразилия — 256,8; Великобритания — 250,0; Швейцария — 249,6; Люксембург — 217,6; Гонконг — 194,7; Тайвань — 180,9; Саудовская Аравия — 147,4; Индия — 144,7; Сингапур — 125,0; Бельгия — 119,2. Россия — 102,2, это 15-е место в списке главных зарубежных держателей государственных долговых бумаг США.

И хотя доллар по-прежнему бесспорный лидер среди валют, его доля в общем объёме резервов всех стран мира, по данным МВФ, снижается. На начало 2018 года она была равна 62,7% против 65,3% на конец 2016 г. Хотя снижение доли казначейских бумаг США не сопровождалось снижением их объёма: за прошлый год прирост портфелей казначейских бумаг США у нерезидентов составил 302,6 млрд. долл.

Пока доллар держится. Недавно, например, российские СМИ, опираясь на данные Банка России и Казначейства США, стали писать, что Россия, мол, начала решительный выход из казначейских бумаг США. Действительно, на протяжении трёх месяцев подряд портфель казначейских бумаг США Банка России снижался. На 1 декабря 2017 года он был равен 105,7 млрд. долл., а на 28 февраля 2018 года — 93,8 млрд. долл. (чистое сокращение портфеля более 11%). А ведь на протяжении большей части прошлого года Банк России не продавал, а покупал американские бумаги; общая сумма покупок в 2017 году составила 16,1 млрд. долл. Получается, Банк России за три месяца избавился почти от ¾ тех бумаг, которые были куплены в прошлом году. Однако я бы не спешил называть это революцией в политике управления международными резервами РФ. Просто Банк России (и не он один) играл весь прошлый год на повышение доллара, которого не произошло. Лишь в конце прошлого года ЦБ поменял игру. Теперь Банку России надо опять начинать играть на повышение доллара — если, конечно, аналитики Банка придут к выводу, что апрельский всплеск не является кратковременной рыночной флуктуацией. Об этом мы узнаем летом, когда появятся данные о структуре резервов РФ за апрель и май. Если же доля американских казначейских бумаг в портфеле Банка России продолжит снижаться, тогда можно будет сделать осторожный вывод, что Банк России перестал играть по старым правилам и взял курс на дедолларизацию международных резервов РФ. Пока такой вывод делать преждевременно.

Насколько долговременной может быть апрельская тенденция роста доллара США? Тенденция крайне неустойчива и может скоро оборваться, ибо не происходит реального восстановления американской экономики. Те оптимистические экономические показатели, которые публикуют американские ведомства, — оптический обман. За этим «экономическим ростом» скрывается рост долга американской экономики. 20 января 2017 года, в день инаугурации президента Д. Трампа, суверенный долг США был равен 19.961,9 млрд. долл. На момент, когда я заканчивал эту статью (26 апреля 2018 г.), счётчик долга показывает величину 21.157,0 млрд. долл. То есть при Трампе суверенный долг Америки прирос на 1,2 трлн. долл.

Уже многие годы фокусники в Министерстве торговли и других ведомствах США приросты долга представляют в виде прироста ВВП. Этот фокус демонстрируется непрерывно. В далёкие 70-е годы ХХ века, когда произошёл переход от золотодолларового стандарта к бумажному доллару и станок, печатающий зелёную бумагу, начал работать на полную мощность, в Америке ещё были честные и добросовестные экономисты. Они объясняли, что рост долга выдаётся за экономический рост и когда-нибудь эти фокусы кончатся плачевно. Когда демократ Джимми Картер в январе 1977 года вошёл в Белый дом, суверенный долг Америки был равен всего 629 млрд. долл. За четыре года его президентства прирост долга составил 280 млрд. долл. При Рональде Рейгане (8 лет президентства) — 1.692,1; при Джордже Буше-старшем (4 года) — 1.400,7; при Билле Клинтоне (8 лет) — 1626,9; при Джордже Буше-младшем (8 лет) — 4.357,4; при Бараке Обаме (8 лет) — 9.975,8 млрд. долл. Рост долга шёл по экспоненте.

В результате доля суверенного долга по отношению к ВВП при передаче президентства от Джимми Картера к Рональду Рейгану составляла 33,3%. А при передаче эстафеты от Барака Обамы к Дональду Трампу — 106,3%. В конце 2017 года уровень суверенного долга США уже достиг 110% ВВП. МВФ отмечает, что к 2023 г. фискальная позиция США будет хуже, чем у Италии и Мозамбика (соотношение валовой государственный долг/ВВП у США вырастет до 116,9% против 116,6% у Италии и 112,5% у Мозамбика).

Попав в Белый дом, Трамп понял, что себе не принадлежит — ему не справиться с теми, кто строит долговую пирамиду. И Америка катится дальше по колее наращивания долга. Налоговая реформа в США неизбежно увеличит дефициты федерального бюджета. В следующем финансовом году, согласно оценкам, дефицит превысит планку 1 триллион долларов и будет продолжать повышаться.

Ситуацию с долгом усугубляет то обстоятельство, что растут расходы на его обслуживание. В общей сложности расходы на обслуживание суверенного долга США в 2016 году составили 430 млрд. долл. Это 11,2% государственных расходов, вторая по величине статья расходов американского бюджета после военных расходов (611 млрд. долл.). А ведь доходность американских казначейских бумаг была тогда ниже, чем сейчас, когда она вышла на уровень 3 процента — показатель отличный. И тем не менее инвесторы не бросаются, как голодные волки, на финансовые инструменты американского казначейства. Спекулянты, подобно волкам, чуют, что инструменты токсичные.

Что в этой ситуации остаётся делать министру финансов США Стивену Мнучину? Повышать «инвестиционную привлекательность финансовых инструментов», то есть компенсировать растущие риски дефолта США по суверенному долгу ростом доходности казначейских бумаг. Новый председатель ФРС США Джером Пауэлл будет в этом помогать, периодически повышая ключевую ставку Федерального резерва. Не за горами ситуация, когда на обслуживание суверенного долга понадобится тратить 20 и более процентов бюджета США. Американская казна таких нагрузок не выдержит. Придётся объявлять дефолт и начинать переговоры о реструктуризации долга. Трамп, конечно, сделает всё возможное, чтобы это произошло не при нём, но получится ли?

Из сказанного есть практический вывод: Банку России, который управляет золотовалютными резервами страны, следует выходить из американских казначейских бумаг не только потому, что достаточно высок риск заморозки российских активов в условиях санкций. Это надо делать ещё и потому, что казначейские бумаги США становятся токсичным активом.

Валентин Катасонов

* * *